作者 | Vladimir Dimitrov, CFA

编译 | 华尔街大事件

迪士尼（NYSE：DIS）第二季度业绩未能给人留下深刻印象，因为市场需要更多地了解公司的扭亏为盈计划和 DTC 盈利能力。

(相关资料图)

2019 年底迪士尼股价达到最初的顶部，然后在 2021 年再次达到峰值之后，流动性过剩使股价再次达到不可持续的水平，迪士尼让投资者感到非常失望，其同比持平甚至略有负值。

与此同时，奈飞和华纳兄弟等主要竞争对手自年初以来均实现了约 50% 的回报率。

迪士尼在票房上绝对占主导地位的日子已经一去不复返了，该公司似乎仍然严重依赖流行知识产权的续集和翻拍。

虽然迪士尼目前的问题不可能一蹴而就，但该公司正在采取正确的举措，不再强调发布内容的数量。更重要的是，对于任何考虑以当前水平购买迪士尼的人来说，该股现在的风险比几年前要低得多。

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成本削减措施和利润

随着业务模式转向直接面向消费者，迪士尼股价的最大风险因素是该公司运营利润率的不确定性。

管理层目前正在努力控制飞涨的制作成本，并承诺减少不断增加的新内容数量。这项雄心勃勃的计划的目标是节省约 55 亿美元的成本，而且 2023 年第三季度的遣散费似乎将达到最高水平。

(...) 我们在成本削减计划方面取得了巨大进展，并有望达到或超过我们上季度制定的效率目标。第二季度，我们收取了约 1.5 亿美元的重组费用，主要与遣散费有关。虽然我们正在继续完善我们的估计，但我们目前预计在本财年剩余时间内将额外收取约 1.8 亿美元的遣散费，其中大部分预计将在第三季度产生。

资料来源：迪士尼 2023 年第二季度收益记录

这一举措取得的进展对长期股东来说是个好消息，但从短期来看，高于预期的重组费用很容易导致更多的下行风险。

然而，这种下行风险在很大程度上是有限的，因为与 2021 年相比，迪士尼的股票目前处于更好的位置。当前价格产生的市净率与公司当前调整后的股本回报率一致。这与 2021 年形成鲜明对比，当时股价的交易水平远高于公司 ROE 所暗示的水平。

从表面上看，直接面向消费者的细分市场似乎有望在 2024 财年实现盈利。

在这方面，即将到来的季度对于这方面取得的进展将非常重要。最重要的是，由于上一季度“核心用户”增长显着降温，Disney+ Hotstar 出现大幅下降。

每用户平均收入 (ARPU) 也将是一个值得关注的关键领域，因为在 2023 年第三季度，外汇不会对 ARPU 产生有利影响，这使得该季度不易受到经济因素的影响。

从奈飞的最新业绩来看，迪士尼不具备大幅提高 ARPU 的能力，更激进的定价方式可能会导致订户流失。

由作者使用收益发布中的数据准备

任何在 Disney+ 上更积极地投放广告的暗示也将被视为一个积极信号，表明随着用户增长放缓，该公司有能力在 DTC 领域实现收支平衡。

事实上，我们才刚刚开始触及迪士尼+广告的皮毛。我非常看好我们的长期广告定位。

资料来源：迪士尼 2023 年第二季度收益记录

由于需求依然强劲且价格上涨，迪士尼的乐园、体验和产品部门一直是该公司损益表上的亮点。

这就是为什么在本财年早些时候，迪士尼管理层对保持创纪录的高利润率非常乐观。随后，第二季度盈利能力出现令人失望的下降，运营利润率从第一季度的 35% 下降至 28%。

由作者使用 SEC 文件和收益发布中的数据准备

上个季度，迪士尼管理层将国内乐园盈利能力下降归咎于工资上涨和与新游客服务相关的成本，而国际乐园则受益于美元疲软和游客数量增加。

接下来是公园、体验和产品，营业收入比上一年增长了 20% 以上，达到 22 亿美元，国际和国内公园和体验的增长部分被消费产品的商品授权业绩下降所抵消。我们的国际公园是本季度的亮点，在游客人数增加和财务业绩改善的推动下，营业收入同比强劲增长

资料来源：迪士尼 2023 年第二季度收益记录

投资者应仔细关注国际和国内乐园之间的动态，因为后者将继续承受更高的成本压力。

(...)通货膨胀成本压力，包括来自新工会协议的压力，预计将对国内公园造成适度的不利影响，并与去年同期相比，第三季度的运营利润率将受到一定程度的不利影响。

资料来源：迪士尼 2023 年第二季度收益记录

只要经济保持强劲且可自由支配支出增加，由于高游客量和定价举措的实施，迪士尼就处于有利地位，可以看到其公园、体验和产品部门蓬勃发展。然而，与 DTC 领域类似，由于未来几个月经济放缓的高风险，符合或差于预期的结果可能被视为负面信号。

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结论

迪士尼长期存在的问题不太可能在一夜之间消失。然而，最近从数量重于质量的战略转向令人鼓舞，投资者将寻求有关成本削减举措、DTC 部门取得的进展以及公园、体验和产品部门利润可持续性的更多细节。与此同时，由于迪士尼现在的交易更符合其业务基本面，股价对共识预期略有下降的反应可能会减弱。

END

美股研究社（meigushe）所发布文章不具有投资建议，请各位投资者自行判断。

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